传递型内幕交易的主体审视：从规范到实践，从行政到刑事

以行为人是否具有获取内幕信息的合法权限为标准，内幕交易行为的主体可以分为“内幕信息知情人员”与“非法获取内幕信息的人员”，前者所实施的内幕交易一般被称为“直接型内幕交易”，后者所实施的内幕交易则被称为“传递型内幕交易”。传递型内幕交易是内幕交易犯罪中最隐蔽、最复杂，也最具争议的类型，也是当前证券违法犯罪的高发区。据统计，在2025年公开的行政处罚案件中，传递型内幕交易案件的涉案人数共119人，远大于直接型内幕交易的人数40人。[1]

一般认为，2011年最高法《关于审理证券行政处罚案件证据若干问题的座谈会纪要》（以下简称“《座谈会纪要》”）第五条和2012年最高法、最高检《关于办理内幕交易、泄露内幕信息刑事案件具体应用法律若干问题的解释》（以下简称“《内幕交易罪司法解释》”）第二条分别划定了行政执法与刑事司法中传递型内幕交易主体的三种类型。两者的类型基本一致，划分标准相似但有差异。本文将其统称为“规范性文件所类型化的非法获取内幕信息的人员”。未被类型化但实践中也被认定为非法获取内幕信息的，本文暂且将其概括为“其他非法获取内幕信息的人员”。

《座谈会纪要》《内幕交易罪司法解释》等规范性文件明确类型化的非法获取内幕信息的人员有“非法手段型”“特定身份型”以及“积极联系型”。

1. “非法手段型”

“非法手段型”人员一般是指通过窃取、骗取、套取、窃听、利诱、刺探或私下交易等非法手段获取内幕信息的人员。

最高检有观点认为，上述之“窃取”是指行为人通过采取非法手段秘密取得，“骗取”是指用欺骗方法获取，“套取”是指在与他人谈话时旁敲侧击、从他人话语中获取，“窃听”是指使用专用器材、设备偷听他人的谈话或者通话，“利诱”是指承诺给予他人金钱或物质利益以诱使他人主动提供而获得，“刺探”是指通过各种途径和手段非法探知，“私下交易”是指秘密以金钱或者其他物质利益为对价非法换取。[2]

实践中，认定为非法手段型的案例数量较少，个别案例如“Z某某案”中，行为人利用木马病毒侵入某证券公司计算机信息系统，非法获取内幕信息并实施内幕交易，依法构成内幕交易罪及相关计算机信息系统犯罪。[3]

2. “特定身份型”

• 在行政执法中：指内幕信息知情人的配偶、父母、子女以及其他有密切关系的人。

• 在刑事司法中：指内幕信息知情人员的近亲属或者其他与内幕信息知情人员关系密切的人员。

两者均以“关系密切”为核心要件。目前，法律并未明确“关系密切”的认定标准。最高院相关理解与适用文章指出，“关系密切”的表述参考了利用影响力受贿罪中“关系密切的人”的表述，[4]而后者的划分是从关系程度的角度进行界定的，只要该种关系紧密到一定程度，就可以归入“关系密切的人”范畴，至于关系的性质是身份关系还是利益关系在所不问。[5]

实践中，内幕交易案件中“关系密切”的认定标准与利用影响力受贿罪中“关系密切的人”的认定标准具有相似性，也不局限于特定的身份关系和利益关系，而更为侧重关系的紧密程度。诸如亲属、同学、同事、恋人、朋友、客户、商业伙伴等在任何情况下相识并互相信任的关系，只要关系紧密到一定程度都有可能被认定为“关系密切”。办案机关在认定“关系密切”时，一般会强调行为人与知情人相识多年、交往密切，甚至会实质审查行为人与知情人的联络情况来补强对其关系密切的证明。

• 行政执法案例：如涉“T上市公司”案，证监部门在论证“关系密切”时，列举了行为人与知情人系翁婿关系、存在大额资金往来、几乎每日都会进行联络，且行为人系知情人案外投资项目的代理人以及所控公司高管等理由。[6]

• 刑事司法案例：如“W某、L某内幕交易”案，行为人系内幕信息知情人的前夫，法院凭借知情人多次为行为人偿还信用卡，两人离婚后仍以夫妻名义参加同事聚会、共同探亲、出行旅游等事实，认定其在经济、生活上仍保持密切联系，属于关系密切的人。[7]

但在执法实践中，部分行政案件对于“关系密切”的认定较为简略，甚至个别出现不加论证、一笔带过的情况，我们理解这种做法有待商榷。“关系密切”是“特定身份型”人员的核心要件，需要办案机关举证证明。对于近亲属以外的关系，至少应对其来往频次、情感基础、利益关系等情况进行一定程度的实质考察，而不能仅凭表面关系认定，更不能不做任何说明直接认定。

3. “积极联系型”

• 在行政执法中：指内幕信息公开前与内幕信息知情人或知晓该内幕信息的人联络、接触的人员。

• 在刑事司法中：指在内幕信息敏感期内，与内幕信息知情人员联络、接触的人员。

两者均以“联络接触”为核心要件，但对联络接触对象的范围要求存在差异。对于“联络接触”的认定，办案机关认为，其一般不需要证明知情人实际传递了内幕信息，只需证明行为人在敏感期内与知情人存在一定程度的联络、接触（如见面、通电话等），达到使非法获取内幕信息具有现实可能性的程度即可，而无需具体查明在何时、何种情况下、以何种方式传递或者非法获取了内幕信息。[8]部分案件中，行为人会辩称其与知情人的联络接触系有合理理由，不涉及内幕信息。对于此类辩解，证监部门和刑事司法机关往往要求行为人提供充分的证据，证明其与知情人的联络接触与内幕信息无关。

• 行政案例：如涉“S上市公司”案，行为人辩称其与知情人的联络多是工作生活方面，未谈及公司股票，案涉交易前的短信内容与内幕信息无关。证监部门不认可其辩解，理由是：其短信虽未涉及内幕信息，但系相约当晚聚餐，其未能提供充分证据证明当日的联络接触与内幕信息无关。[9]

• 刑事案例：如“F某内幕交易”案，行为人举证其在内幕信息敏感期内与知情人的电话及微信沟通频率无异常、聊天记录不涉及内幕信息，还申请知情人出庭作证，证明知情人未向行为人泄露内幕信息。司法机关认为上述证据不能证明二人会面期间未发生内幕信息传递，不认可其辩解。[10]

考虑到执法效率的要求，这种反证标准在行政处罚中有一定合理性，但在刑事司法中，这对于辩方的举证要求过高。原则上，只要辩方提供一定的反证证据，举证责任就应该转至控方，由其补充证明行为人的联络接触涉及内幕信息，并达到排除合理怀疑的刑事证明标准，而不是再沿用推定逻辑，甚至反过来要求行为人的反证达到排除合理怀疑的程度。

《座谈会纪要》与《内幕交易罪司法解释》对于传递型内幕交易主体之规定并非封闭式列举。实践中，即便行为人不属于规范性文件中列举的三种类型，只要其不具备内幕信息合法知悉的权限，却实际获取内幕信息并交易，就可能被认定为“非法获取内幕信息的人员”。对于此种情况，根据其“非法获取内幕信息”的认定方式不同，可以分为两类：一是有证据证明行为人非法获取内幕信息的；二是通过连续适用推定制度，推定行为人非法获取内幕信息的（实践中一般称为“二次推定”）。

1. 有证据证明非法获取内幕信息的，可作为传递型内幕交易主体

行政执法与刑事司法中，只要有证据证明不具备合法获取内幕信息权限的行为人实际获取到内幕信息并进行相关交易的，其就可能被认定为“非法获取内幕信息的人”，进而构成传递型内幕交易。实践中，对不同层级信息受领者的处理存在一定区别。

（1）有证据证明一手受领者实际获取内幕信息时，予以追责

对于内幕信息一手受领者，有证据证明其实际获取内幕信息并进行相关交易的，无论是在行政执法中还是刑事司法中予以追责，实务中争议不大。

• 行政案例如涉L上市公司案中，知情人将L上市公司2019年业绩预亏的信息通过微信转发给行为人，后者依靠该信息进行了相关避损交易，因而构成内幕交易。[11]

• 刑事案例如“W某等内幕交易、泄露内幕信息”案，有证据证明知情人在聚餐、打牌时向行为人说过其负责的某公司重组事宜正在推进，行为人利用该信息进行交易，因此被认定为非法获取内幕信息的人员。[12]

（2）有证据证明二手及以上受领者实际获取内幕信息时，刑事司法中能否追责存在争议

在行政执法中，对二手及以上受领者，只要有证据证明其实际获取内幕信息并从事相关交易，对其予以行政处罚，争议较小。但在刑事司法中，是否应对二手及以上受领者定罪处罚一直存在争议。

在过去，实务观点倾向认为，在刑事司法中，对于二手及以上受领者不宜定罪处罚。例如2015年的“C某某等内幕交易、泄露内幕信息”案中，司法机关在认定一手受领者构成内幕交易后，没有再继续追究二手及以上受领者的责任，而是认为其不属于非法获取内幕信息的人员，判决其无罪。[13]深圳中院法官在该案的评述文章中指出：“在传递型内幕交易犯罪中，对于二手以上人员不宜再追究刑事责任，从刑法的谦抑性以及内幕交易罪立法本意来看，主要打击的是内幕信息知情人员及其近亲属、关系密切人、与知情人员联络、接触的人员利用内幕信息进行交易的行为，从加强信息控制和预防犯罪的角度出发，对上述人员从源头上给予刑事处罚就可以起到应有的效果，这也被世界大多数国家所认同。”[14]

但近年来，实务观点倾向认为，在确有证据证明其获取内幕信息进行相关交易的情况下，对于二手及以上受领者可以定罪处罚。如2018年的“W某、Z某内幕交易”案中，一手受领者从知情人处非法获取内幕信息并泄露给行为人（二手受领者）的，行为人（二手受领者）据此进行相关交易可能会被定罪。[15]在2024年最高法刑三庭、上海高院指导召开的研讨会上，对于二手以上被动受领内幕信息的人员，与会专家倾向于认为：“只要确有证据认定行为人从‘内幕信息知情人员’或者‘非法获取内幕信息人员’处取得相关信息并实施异常交易行为的，应当依法予以刑事追诉。”[16]

传递型内幕交易主体范围的扩张，是对证券违法犯罪“零容忍”政策的现实回应。客观来说，这对于遏制多层级内幕信息传递、维护市场公平秩序确实起到一定的作用。但这种扩张不能脱离法律框架，尤其在刑事司法领域，不宜无限延伸追责链条。

随着内幕信息传递次数的增加，信息的失真风险不断递增，可信度在递减，行为人识别该信息为内幕信息的难度不断提高。一手受领者直接从内幕信息知情人处获取相关信息时，其有充分的理由识别并确信该信息属于内幕信息。但二手受领者系从一手受领者处获取信息，由于一手受领者并没有合法获取内幕信息的权限外观，信息可信度与可识别度有所下降。同理，再向下传递时，信息可信度与可识别度就会大打折扣，该信息也可能逐渐从确定性的内幕信息演变为行为人理解中的市场传闻。此时，难以认为行为人明知该信息为内幕信息，并有利用其进行内幕交易的主观故意。因此，原则上不应追究二手受领者的刑事责任，除非有充分的证据证明其明确知悉所接收信息为内幕信息。而对于三手及以上受领者的行为则不宜当然地纳入刑法的调整范围，可以优先考虑通过行政处罚予以规范。

2. 适用“二次推定”认定的传递型内幕交易主体

在行政执法中适用推定规则，须以前手属于法定内幕信息知情人，或有证据证明前手实际知悉内幕信息为前提。这也就意味着，当前手本身已经是因为联络接触被推定的非法获取内幕信息人员时，便不应再对后手进行推定，也即原则上不应通过“二次推定”来认定传递型内幕交易主体。

然而，根据我们近年的观察，行政执法实践中对“二次推定”的把握可能开始出现一定的模糊情况。例如，在前述涉T上市公司的另案中，证监部门推定一手受领者非法获取内幕信息，然后又依据一手受领者与二手受领者存在联络接触，进一步推定二手非法获取内幕信息，进而构成内幕交易。[17]再如，涉J上市公司案中，证监部门在推定一手非法获取内幕信息后，又依据一手与二手系姐弟关系且频繁联络，进而推定二手受领者构成内幕交易。[18]

在过去，证监部门明确不认可“二次推定”的适用。证监会处罚委编制的《证券期货行政处罚案例解析》（第一辑）收录的涉Y上市公司案中明确反对进行“二次推定”。该案中，内幕信息的传递如下图：

证监会处罚委认为，本案中知情人与T某某关系密切，但与Z某、Z某某、L某某并不认识。本案可以通过证据推定T某某知悉内幕信息，但对于T某某如何将内幕信息传递给Z某、Z某某，二人如何再传递给L某某并无充分证据加以证明，进而无法推断Z某、Z某某、L某某是利用了内幕信息进行交易，故无法认定上述三人构成内幕交易行为。[19]可见，证监部门没有利用“二次推定”认定Z某等二手以上受领者非法获取内幕信息，而是主张应有充分证据加以证明。其认为：“内幕信息经多级传递，实效性、完整性、确定性逐渐降低，甚至在有些情况下，内幕信息经过层层传递，已经转变成为市场传言。因此，在判断当事人经过多级传递后知悉内幕信息并利用该信息进行交易时，应当更为谨慎，对证据的关联性、全面性应有更高的要求。”[20]

但近年来，随着国家对证券领域违法犯罪的打击力度持续加大，“二次推定”的适用界限可能出现模糊态势。据有关学者统计，证监会2000-2023年前三季度作出的981份内幕交易行政处罚决定中有23份进行了“二次推定”。[21]

我们认为，推定事实具有盖然性，“二次推定”后盖然性进一步累加，难以认为其达到证明标准；并且，推定规则的适用应以法律或司法解释有明确规定为前提，“二次推定”并不具有法律依据，无论是在行政执法还是刑事司法中均不应被认可。

传递型内幕交易主体的抗辩，需结合办案机关认定的主体类型针对性展开。若办案机关有证据证明行为人实际获取内幕信息，则可以从证明标准及证据要求入手，抗辩现有证据不足以证实行为人实际获取内幕信息，或抗辩已进行的交易与内幕信息无关。

若办案机关通过推定方式认定行为人获取内幕信息，则可以从推翻推定所依据的基础事实入手展开抗辩。例如，积极联系型中，代理人/辩护人可以举证证明相关人员在内幕信息敏感期内未发生联络接触，或虽有联络接触但不涉及内幕信息。同时，还应从多个角度、多个细节全面考量监管部门对相关交易明显异常的认定结论，并提出从事相关交易的合理解释或信息来源。

总之，内幕交易的行政违法/刑事犯罪均具有多个构成要件，“传递型内幕交易”主要是从当事人如何获悉内幕信息而产生的一种分类方式，其“推定”的内容实质上还是当事人是否以某种渠道获悉了内幕信息，并利用该内幕信息进行交易。因此，尽管关于内幕交易“推定”的法律条文直接针对于“推定”内幕交易责任本身，但实际上无论在行政还是刑事司法程序中，任何关于内幕交易违法/犯罪的要件抗辩均可能在该情形中有效。例如，当事人亦可从涉案信息是否构成内幕信息、交易时内幕信息是否已经形成、交易决策时是否已经和知情人接触和联络、交易行为是否具备事先书面计划、实际交易决策者和获利者是否另有其人等多个方面提出申辩/抗辩理由，并提供相关证据，以争取还原事实并获取客观、公正的行政/司法认定。

感谢实习生徐利恒辉对本文作出的贡献。