强监管背景下异常金融行为司法穿透的实践检视与思考——以186起规避监管类金融纠纷为研究对象

（一）个案引入：“绕标”规避两融监管案引发的思考

【案例1】某证券公司向叶某提供融资融券业务服务。叶某自行采取两融“绕标”手段使用资金（交易模式详见图一）。后因YF股份被实施风险警示，股票价格暴跌，触发强制平仓，导致亏损。证券公司要求叶某偿还融资本息；叶某认为，证券公司违反监管规定允许客户对非标的证券进行融资融券交易，应承担损失。对此，法院认为绕标目的虽为规避融资融券交易只能针对标的证券的监管限制而获益,但仍须从交易模式本身判断其是否具有违反监管法规的情形，本案不存在上述情形，绕标交易产生的损失应由叶某自行承担。

图1：异常交易模式

（二）现状扫描：涉“异常金融行为”案件整体情况

（三）精选样本：高频“异常金融行为”案件抽样

（一）涉规避监管类异常金融行为纠纷归类

1.经梳理，上述各类具有规避金融监管目的的异常金融行为类型归纳如下：

（1）主体资格规避型。这类纠纷普遍因主体资格存在一定准入门槛，而采用一些异常手段从而达到规避监管的目的。比较典型的涉金融投资中的股权代持问题，如案例5、13；私募基金合同纠纷中的合格投资者认定，如案例12非合格投资者拼集认购私募基金，均属于交易主体不符合法律或监管规定，以签订不当协议规避监管，从中获益。

（2）交易模式规避型。这类纠纷主要通过搭建复杂的交易结构或操作手法极端异常的投资行为，达到规避监管的目的；此类异常的交易结构可能出现在各类金融工具中，表现形式多样，且专业化程度高，导致法官难以摸清交易结构的底层逻辑。比较典型的交易结构嵌套产品，如案例10信托资金多层嵌套、案例11伞形结构化信托；操作手法极端异常的投资行为，如案例1两融绕标交易属于证券投资中的异常投资形态，均属于通过不同交易模式规避监管的禁止性规定开展金融交易。

（3）隐藏真意表示型。这类纠纷系交易主体通过各种形式合同，隐藏其真实意思表示，如案例2、3、4、6、7、8的阴阳合同、抽屉协议、保底刚兑协议、虚假走账协议、对赌协议等均属于表面形式上签订合法协议，但隐藏了双方真实交易目的的协议约定，从而规避监管甚至违反强制性法律规定。

2.规避金融监管类异常金融行为一旦被司法穿透认为违反金融监管规定，极易引起行为无效的后果。从上述导致行为无效的精选案例中，相应的裁判理由可以归纳如下三种情形：

（1）背俗无效型。此类案件审理中法官主要援引公序良俗认定案涉异常金融行为的效力，如案例3、5、6、8、11、12，均在说理部分援引公序良俗做出裁判。

（2）公共利益无效型。此类案件审理中法官认定无效的依据是是损国家及社会公共利益的法定无效情形，如案例7的一审认定无效、案例4、10、13。

（3）通谋虚伪无效型。此类案件审理中法官以当事人通谋虚伪、虚假意思表示为依据认定无效，如案例2、8、10。

综上可以看出，异常金融行为司法穿透的运用过程中，违背公序良俗是异常金融行为进行司法穿透的重点，本文将在后续予以详细阐述。

（二）涉规避监管类异常金融行为司法穿透之窘境

1.法官对隐蔽性强的异常金融行为识别难

（1）过分依赖当事人主动陈述

面对隐蔽性强的异常金融行为，法官往往被动式顺藤摸瓜，在当事人主动陈述事实后发现端倪，无法全面掌握异常金融行为背后事实。如案例8虚假走账无效案，贷款人关于走账协议系虚假意思表示的抗辩引起了法官的关注并最终进行了事实查明。

（2）对专业化程度高的金融交易行为模式不熟悉

为规避监管，在异常金融行为的交易过程中，交易主体往往会违背商事交易基本规律，设计新型复杂的交易结构，同时利用多重身份，进行异常交易，而非专业金融领域出身的法官对专业金融知识缺乏熟知度，增加了事实查明难度。

（3）对异常金融行为背后规避的监管目的不敏感

金融作为工具被滥用的可能与风险，既是金融创新必然存在的背景，又是金融监管出现的根本原因。规避监管是上述“异常金融行为”主要目的。面对不同领域、不同层级的监管规定，法官对监管本身出台的背景与价值缺乏敏感度，即使发现异常金融行为也无法掌握其背后折射出的监管目的。

2.法官援引监管规定时司法穿透尺度把握难

（1）对监管规定的理解认识不统一

长期的分业监管模式导致金融监管规定覆盖多个监管层面，法官无法准确理解各项具体监管规定背后的涵义。如案例6新三板对赌无效案中，对新三板挂牌公司对赌协协议的涤除是否属于效力性强制性规定，一、二审法官有不同理解，导致对赌协议效力认定不一。

（2）不同审级、不同地域差异适法不统一

经梳理分析前述186起案件中发现，主要存在两种现象：（1）基层法院不敢穿透。如案例2免债保壳案中，一审遵循意思自治原则认定上市公司对外公示的债务豁免协议有效，而二审则对债务豁免协议进行了虚假意思表示的穿透；（2）基层法院穿透过度。如案例7投资人和目标公司股东对赌有效案，一审以《股份认购补充协议》属于合同无效之情形穿透认定协议无效，而二审认定隐瞒对赌协议并作出虚假的信息披露的行为虽违反监督管理制度，但不构成无效。对此，笔者建议可以对此类案件适用提级管辖的方式审慎处理。

（3）裁判结果易引发金融行业重大影响

法官在面对异常金融行为是否进行司法穿透会综合考量监管政策变动风险、法律稳定性以及一旦穿透是否对整个金融行业产生影响、是否不利于鼓励金融创新等多个因素。如案例6新三板对赌无效案，案涉公司在申请新三板挂牌过程中以抽屉协议的形式进行对赌，极易影响新三板市场众多投资者的利益。

（一）小前提：金融行为“异常”事实要素识别

1.从法官自身出发遇“反常”要警惕

从上述精选案例可见，可能引起法官“反常”警惕的事实要素主要体现在以下几个视角：

（1）甄别交易主体

金融行为的“异常”会涉及合格投资者的认定、股权代持等问题。在涉私募基金纠纷中主要体现在合格投资人的穿透，实践中以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或间接投资于私募基金，《私募投资基金监督管理暂行办法》规定了在进行私募基金合格投资者的认定和人数的计算时，要求通过“穿透核查”的方式穿透至最终投资者，如案例12私募合格投资者认定案。而在涉金融股权类纠纷中，隐名投资人的适格性往往是认定的难点，禁止违规代持是基于《证券法》对证券账户实名制的要求，实践中影子股东通过股份代持手段形成复杂股权结构，借助发行上市进行非法交易和利益放大，破坏金融监管秩序。

（2）判别交易结构

异常的交易结构可能出现在各类金融工具中，特别是随着金融工具不断创新，交易结构的多样性和复杂性是判别交易结构是否存在异常的审理难点。受长期存在的监管套利和强监管背景下寻求的能力互补双重因素影响，审判实践中资管类纠纷高频出现交易结构的多层嵌套复杂化。其多层嵌套类型包括商业银行理财产品、信托计划以及保险机构的资管产品。基于规避监管的嵌套需求，交易结构存在以下几种:1.商业银行+保险资管开展银信通道业务;2.信托计划+私募基金进行定增开户、信托计划+券商资管提高债权投资收益等。如案例11伞形信托无效案中的信托计划+券商资管模式，导致涉案信托计划项下不同的一般受益人将以同一账户进行证券交易，本质上违反了《证券法》关于账户实名制的规定。

（3）鉴别真意表示

这类问题在涉金融股权类纠纷中尤为多见，交易主体以对赌协议的阴阳合同、抽屉协议等形式规避监管进行非法获利。以对赌协议中涉及的阴阳合同为例，交易双方表面上向监管机构确认对赌协议解除即所谓的阳合同，但实际上交易双方另行签订了有条件恢复对赌的协议即所谓的阴合同，要求对赌协议继续履行，可能就存在实际违法但协议约定不一定无效的情形。如案例2免债保壳案涉及表面意思表示冲突的两项协议，符合阴阳合同的形式。又如基于当前监管要求清理对赌协议，因此陆续产生了各种抽屉协议，约定保留或者在特定情形下恢复对赌安排。笔者归纳因对赌可能产生的抽屉协议形式如下：1.表面上终止对赌条款，实际上抽屉协议约定对赌条款附条件生效；2.表面上终止对赌条款，实际上抽屉协议约定对赌条款自始有效；3.表面上带复效性中止对赌条款，实际上抽屉协议约定对赌条款自始有效；4.自始未披露对赌条款。

2.从当事人着手“抽丝剥茧”式穷尽审理方法

（1）主动询问

作为法官在审理阶段最常用的庭审方式和技巧，主动询问行为应延伸至庭审前后，在与当事人聊天沟通过程中寻找案件事实未查明的蛛丝马迹和突破口。如股权代持类型的异常金融行为，可以通过问询当事人隐名原因的方式探寻代持背后可能规避的监管规定。

（2）追加第三人

必要情形下，法官在审理过程中主动追加第三人或经当事人申请追加第三人以查明异常金融行为的异常程度等事实，如案例13代持股权无效案，当事人在上诉理由中指出一审未追加与本案有关的当事人参加诉讼，违反法定程序。二审亦在发回重审的裁定中明确了涉案争议股权需依法追加第三人参加诉讼，以进一步查明相关股权代持事实。

3.借助第三方监管资源获取案件线索

（1）监管信息渠道广泛化

各金融监管部门正在强化信息共享机制建设，如反洗钱信息化系统建设、EAST监管数据标准化报送系统等监管渠道政策，更能有效获取涉案当事人及交易的相关数据，识别问题和风险。

（2）监管识别手段多样化

在实质重于形式的穿透式监管下，监管数智化等科技化监管手段有助于产品穿透、投资穿透以及股权穿透，更好地掌握交易的真实背景和资金的真实流向，在异常金融交易开始时即准确识别虚假披露、违规代持等扰乱金融市场秩序的行为。

（二）大前提：异常金融行为背后规避的监管规定理解

1.从监管文件本身着手分析规避监管的具体条文

（1）找全规定，全面解读监管本意

在长期的传统分业监管模式背景下，银保监会各个层级对应涉及的监管规定分布散落于不同类别不同层级的监管文件，各个层级的监管文件效力等级不同，或是补充关系，甚至存在冲突关系，需从不同的法律解释方法对规避的监管条文进行文义解读、体系解读、关联性解读，如案例4定向增发保底承诺无效案，援引的《证券发行与承销管理办法》第16条是《公司法》第126条、《证券法》第27条所做出的解释性规定，属于法律条文的补充，可以作为法律规定的参考。又如案例5代持金融机构股权无效案，不仅需要体系化结合了相应规章上下文规定，而且需要结合不同时期颁布、修订的管理办法、实施办法，认定代持金融机构股权的行为是否为监管所允。

（2）整合规定，分析监管现状合理性

合理有效的监管规定和监管体系应做到监管无死角、监管尺度和出发尺度一致。随着国家金融监管总局的正式挂牌，金融监管模式从传统的分业监管步入混业监管，此前的分业监管模式在同一个具体问题的规定上容易出现模糊甚至冲突情形，这就需要对相关的监管规定进行整合分析，对规避的监管规则存在的合理性进行价值判断。以商业银行理财产品为例，银保监会特别规定了“同类型金融产品不得嵌套，商业银行理财产品不得直接或间接投资于其他银行业金融机构发行的理财产品，包括理财子公司的理财产品之间亦不允许嵌套”，但是证监会未禁止此类操作，因此法官审理同类型纠纷需要对监管的冲突性规定进行价值平衡。

金融创新催生了更多的异常金融行为，因此在风险防范与金融创新之间的平衡，也是考量监管合理性的重要因素。

2.拓宽沟通渠道探析监管态度

（1）个案细节沟通

实践中，法官通常在某些个案审理中遇到涉及相关监管规定需要厘清思路，可以通过面对面方式、电话拜访形式一对一地寻求监管态度。同时，各法院金融审判部门应尝试同监管部门建立长效联络机制，可通过固定对接人的方式提高沟通效率。

（2）类案思路沟通

审判中法官发现某一起案件通常涉及某类型异常金融行为的纠纷，监管的思路有助于推进类案的审理，故法院可通过研讨会的形式进行类案的思路沟通。参考案例1两融绕标案，因该案系S市受理的首例两融绕标交易纠纷，审理法院会同监管机构举行了专题研讨会，为同类案件审理提供了思路指引，加强了监管与司法的沟通衔接。

（3）监管理念沟通

我国法官选拔培养模式主要以法律科班出身为主，其优势在于法官均具备专业的法学理论功底，但同时应注意到，面对涉专业类型的金融纠纷案件，法官具备相应金融领域专业知识尤为重要。以上海金融法院的法官轮岗项目为例，该院通过派送法官至上海市银保监局法规处轮岗学习的方式，加强监管理念的双向沟通，提升法官在审理纠纷时对可能涉及的监管规定的敏感度。

（一）法律适用的循规：效力性判断的法律依据

通过对上述样本的类型化分析，笔者总结了审判实践中以下三种关于效力性判断的法律依据情形。

1.违反法律、行政法规的强制性规定对效力认定的直接影响

（1）法律条文的解读

根据《民法典》第153条第一款的规定，违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效，《九民会议纪要》对强制性规定的识别做了进一步明确，将其框定为效力性强制性规定。《合同编解释》第16条则反向对强制性规定不导致该民事法律性无效的除外情形进行了框定。从法理梳理角度分析，强制性规定可以效力性强制性规定和管理性强制性规定；审判实践长期以来对两者的区分一直较为模糊，法官难以找到确定的标准。虽然《民法典》对于强制性规定未做明确限定，但仍通过第153条的但书表述,对“强制性规定”作出了区分。由于法律和行政法规的强制性规定遍布公法、私法领域, 如果违反这些规定都导致民事法律行为无效, 则显然不利于鼓励交易, 并造成社会财富的损失和浪费, 因此, 虽然《民法典》第153 条没有采纳“ 管理性强制性规定”的概念, 但该条从反面规定了违反强制性规定并不一定导致民事法律行为无效, 实际上区分了效力性和非效力性强制性规定两种类型, 为判断民事法律行为无效提供了更加明确的标准。

（2）合同效力的认定

审判实践中存在法官动辄以违反法律行政法规的强制性规定为由认定合同无效，有不当扩大无效合同范围的趋势，对此，《九民会议纪要》及《合同编解释》均强调，要从强制性规定所保护的法益类型、违法行为的法律后果以及交易安全保护等因素综合认定所涉金融规章是否属于效力性强制性规定。如案例4定向增发保底承诺无效案，最高院认为投资者参与上市公司的股票市场投资，应当自行承担股票价格变动风险，而由上市公司或其实际控制人及关联方为参与定向增发的潜在投资者提供保底承诺，违反了股票市场“买者自负”的投资风险分配基本规则，直接损害股票发行市场定价机制，并且保底承诺违反了“同股同权”的法律规定。证监会制定的《证券发行与承销管理办法》第16条关于“发行人不得直接或通过其利益相关方向参与认购的投资者提供补偿”的规定，系对《证券法》第27条的补充解释，属于效力性强制性规定，违反该规定应导致合同无效。

2.违背公序良俗对效力认定的间接影响

（1）法律条文的解读

《九民会议纪要》关于违反规章的合同效力的明确表述，为公序良俗在金融司法中对合同效力的认定打开了适用空间，也是穿透式审判思维在金融司法的贯彻和运用。在考察违反金融规章是否构成违背公序良俗时，应考察以下几方面因素：一是要考察规范对象。只有当规章的规范对象是交易行为本身，或者是市场主体的准入条件时，才可能影响合同效力，对监管对象的合规性要求，一般不影响合同效力。二是要考察交易安全保护因素。如果仅是规范一方的行为，在确定合同效力时，就要考虑交易相对人保护的问题。三是要考察监管强度。违反规章的行为可能构成犯罪的，表明监管强度较强，在认定合同效力时就要予以考虑。四是要考察社会影响。只有当违反规章的行为可能造成严重的社会后果，如导致系统性金融风险时，才可以违背善良风俗为由认定合同无效。《合同编解释》第17条则进一步明确人民法院在认定合同是否违背公序良俗时，应当以社会主义核心价值观为导向，综合考量当事人的主观动机和交易目的、政府部门的监管强度、一定期限内当事人从事类似交易的频次、行为的社会后果等因素。从立法实践看，《民法典》对“ 公序良俗 ”领域中形成了基本原则和概括条款的双重特殊立法构造,即《民法典》总则编的第8条规定了基本原则后,又在第153条规定了违反公序良俗原则导致民事法律行为无效的绝对标准。

金融与生俱来的风险属性，必然会引起金融主体在金融交易中的异常性凸显，基于公序良俗的司法穿透势必会影响金融主体交易的自由度和活跃度，夹杂在当前金融强监管的大背景下，法院在认定异常金融行为效力时要适用公序良俗要综合考虑规范对象、交易安全保护因素、监管强度、社会影响等各项因素，审查规章的内容是否涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公法领域，审慎行使自由裁量权。

（2）合同效力的认定

金融市场是国民经济发展的重点,将国家政策作为法源或者“公序良俗”作为审理原则向金融领域延伸可得,一定范围内将金融监管规章和政策引入司法裁判具有合法性,但值得注意的是,这绝不等同于将这一手段作为司法裁判的常态,当然性得出“违反行政规章(规章有效)”即等于“合同无效”之结论。如案例11伞形信托无效案，法院综合考虑了监管目的以及金融市场风险的高度传染性以及证券市场的秩序，基于当时特殊的市场行情下证监会明令价值资金伞形信托进入证券市场，最终认定伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场正常秩序，违反公序良俗导致合同无效。同时应注意到，该案裁判援引的《证监会通报证券公司融资融券业务开展情况》仅属于证监会发布的监管通知，未达到金融规章的层级，如何上升到违背公序良俗是法官需要裁判说理的关键。

对此，笔者归纳总结了实践中违背公序良俗的三种裁判思路：（一）监管规则明确属于金融规章，位阶升格至背俗，如笔者梳理的案例5代持金融机构股权无效案、案例6新三板对赌无效案、案例12私募合格投资者认定案；（二）监管机构的通知、问答等形式，未达到金融规章的层级，但最终法院援引并认定背俗，如案例3与股票市值挂钩的对赌无效案中的上交所《审核问答》、案例8虚假走账无效案中的《关于加强小额贷款公司监督管理的通知》；（三）不成文的监管理念直接导致背俗，笔者梳理的186起案件中亦存在该种情形。

3.通谋虚伪意思表示对合同效力的隐蔽性影响

（1）法律条文的解读

从制度的初始设计来看，意思自治与公共秩序可以在私法与公法的空间内分别保持各自的张力，共同维护市场交易与社会秩序的正常运行。然，实践中异常金融行为涉及的“阴阳合同”纠纷亦不在少数，法官在认定公序良俗往往存在事实和法律认定障碍，故依据《民法典》第146条规定选择了前述两项法律路径之外以认定通谋虚伪意思表示处理合同效力的路径。

但需注意的是，理论界和实务界对通谋虚伪表示的认定均持审慎态度。金融交易作为一项商事行为,与民事行为存在很大的区别,如果忽视商事行为的外观,坚持探寻商事主体内含于心的真实意愿,忽视商业效益,不利于金融交易的运转，通谋虚伪规则作为民法的一项制度,应当审慎适用于金融领域。

（2）表面影响和隐藏影响

通谋虚伪意思表示情形下往往充斥着当事人互相矛盾的表面行为和隐藏行为两项行为，这就需要法官从两项行为中解读合同效力的对应的表面影响和隐藏影响。如案例2免债保壳案，二审法官从文义、体系、合同目的及其履行等不同解释方法对交易主体的真意表示进行了解读，并且认为在运用文义、体系、合同目的等解释方法能够确定当事人的真实意思情况下，不应运用合法解释方法而构造出另外一种意义的合同解释，并导致最终出现案涉《债权转让协议》自始履行不能的障碍，裁判说理部分以通谋虚伪表示论述了表面的免债行为和隐藏的规避退市行为的效力。案例8虚假走账无效案、案例10资管多层嵌套无效案也涉及虚假意思表示，认定构成通谋虚伪无效。

（二）自由裁量权的检验：三维度考察异常金融行为的效力

1.原因：异常之“为什么”

（1）探究主观真意

认定异常金融行为效力的前提是判断其法律关系性质，法院遵循商事外观主义原则，根据当事人提供的证据以及举证责任分配规则，对当事人之间的真实意思表示进行认定。具言之，当交易行为明显不符合一般金融交易规则，以致有充分合理的理由怀疑当事人的意思表示和行为明显不一致，可能存在虚伪意思表示时，法官需进一步探究双方当事人之间的真意表示。实践中普遍存在交易主体为规避某一监管而签订阴阳合同，其中即包含多重意思表示。案例10资管多层嵌套无效案中异常金融行为出现的背景是交易主体认为目标股票将大幅上涨，因而有意投资，遂引发纠纷。

（2）考量监管合理性

实践中存在规避型的异常金融行为虽本质上偏离立法目的，但司法未将其认定为无效的后果，正是基于监管存在的合理性考量。就此而言,“规避行为是否有效”与“规避行为是否对法律实效构成消极影响”不是同一逻辑层面的问题。因此，法官在判断监管强度是否能位阶升格至效力性强制性规定以及公序良俗，应遵循审慎原则。如案例9资管新规第一案，法院援引了《资管新规》以及《关于规范银信类业务的通知》对当时的通道业务监管规定进行了说明，但并没有对通道业务是否违反上述监管规定进行进一步阐释，即案涉的异常金融行为是否属于的规避监管型通道业务，司法没有做直接的回应。但值得进一步研究的是，当事人采用案涉交易结构极有可能是受到当时的监管影响，为了规避监管在投资范围的要求和规定而采取的无奈之举，该种规避型异常金融行为符合商业逻辑，亦存在一定的合理性，因此二审法院虽然维持了一审判决，但在事实认定和裁判依据上持不同的观点，即从法不溯及既往的角度，结合《资管新规》的“过渡期”规定，认定合同合法有效，这也是监管存在的合理性具体体现。

2.行为：异常之“如何为”

（1）主体法律关系解剖

如前所述，在私募基金领域，比较常见的是对合格投资者的穿透。实践中私募基金变相公开募集、以多人集合方式规避合格投资者要求行为频发，如何对合格投资者进行穿透往往是法院审理的焦点，笔者归纳了从以下两个维度对合格投资者进行穿透式审查：一是基金各层投资者是否均符合合格投资者的监管要求；二是基金投资人数是否超过法律规定的限制。案例12私募合格投资者认定案中，法院首先认定案涉投资人不具备相应的风险识别能力和风险承担能力，不符合上述第一维度的各层投资者一般要求；进而法院通过涉案私募基金出资确认书的事实查明，认定出资金额系由案涉投资人及案外同类型投资人拼集构成，明显为规避国家关于私募基金单笔投资金额下限的规定，不符合上述第二维度关于人数限制的监管要求；最终法院认定案涉投资人不属于合格投资者，案涉基金合同无效。

（2）交易行为解剖

以证券投资类异常金融行为为例，一级市场的股权投资代持、二级市场的绕标等复杂交易行为以及高频异常交易，需要法官在事实认定中予以综合查明。如两融交易下投资人信用证券账户下一般可进行以下交易：1、融资买入标的证券；2、融券卖出标的证券；3、以信用资金账户中的“自有资金”买入可充抵保证金证券（可以是非标的证券）。一些风险偏好程度较高的投资人往往不满足于在有限的标的证券范围内进行两融交易，案例1两融绕标案即通过第3种交易模式针对品种范围更广的非标的证券进行交易。法院首先对案涉交易主体融资融券的复杂交易行为及交易强度进行了事实的认定和判断，进而认为目前的两融监管亦未针对绕标交易做出任何禁止性规定，在现行监管规定无明文禁止性规定的情况下，不宜轻易对两融绕标交易做出违法性判断。

（3）交易结构解剖

异常交易结构在资管类纠纷中尤为常见，比如结构化嵌套化资管产品，往往体现出一对多、多对多的复杂法律关系，而合同效力系交易开始和交易安全的基石，在这种情况下对于合同效力的认定均需要高度审慎，穿透式审判应当在对金融市场进行必要的纠偏同时，避免对其过度干预。如案例11伞形信托无效案，法院在事实认定中查明了伞形信托交易结构的模式，优先级受益人将优先级资金交与一般受益人控制,仅收取固定收益,一般级受益人同时控制优先级和一般级资金在证券市场进行投资，最终导致涉案信托计划项下不同的一般受益人将以同一账户进行证券交易的复杂结构模式。在裁判说理中，法院认为“在强监管背景下，交易双方对于《合作协议》所涉伞形结构化信托内容是明知的，考虑到证监会作为金融监管部门在当时特殊的市场行情下明令禁止资金通过伞形信托进入证券市场；同时考虑到金融风险的高度传染性，伞形信托显著增加金融风险、破坏证券市场的正常秩序，亦有可能损害证券市场不特定投资者的利益，因此合同无效”。

3.影响：异常之“何结果”

（1）微观层面：法律效果上的检验

法律效果强调法律被遵守执行，实现裁判的合法性。如前所述，法律效果上检验异常金融行造成何种影响结果过程中，一是准确适用法律，在援引《民法典》《九民会议纪要》《合同编解释》中效力认定的不同具体规定时有理可依、有据可循；二是正确解读监管规定，找全和整合规定，分析监管本意和存在的合理性；三是吃透监管精神，对监管理念进行价值判断，在把握监管精神时应结合法律规定进行综合考量，不应为了落实监管而突破法律规定，亦不应机械适用法律而忽略监管精神的应有价值内涵。本文择选的典型案例3、11中，援引法律、监管规定都是在该基础上，最后予以严格准确适用。

（2）宏观层面：社会效果、政治效果上的检验

社会效果就是法律的实质正义，体现在涉异常金融行为纠纷中包括金融消费者的权益保护、金融市场的安全稳定等。对于援引“违背公序良俗”作为法律依据对某种异常金融行为进行价值判断时，很大程度上是在法律规定、监管规定有缺位、立法位阶不够或者立法比较含糊的情况下，背后考量更多的是社会效果，比如金融市场稳定、交易安全、中小投资者权益保护、社会影响等。如案例12私募合格投资者认定案，笔者检索到涉及案涉私募基金的同类型案件十余起，属于金融消费者权益保护的涉众型纠纷。又如案例3与股票市值挂钩的对赌无效案，法院从前述两个社会效果方面认定，案涉对赌条款会对股票市场秩序、公众投资者权益造成损害，因此对赌无效。同时，政治与经济的密不可分性决定了涉异常金融纠纷中往往隐含着政治金融风险，如在涉异常金融纠纷中有时会有外资资本的力量，都需要我们在具体案件中予以清晰考量。

（三）监管衔接度的考量检验：司法与监管的良性互动

1.司法正面式回应监管

审判实践中存在，基于司法和监管的不同职能，一些规避监管的异常金融行为在进入诉讼后未直接通过司法的方式直接穿透其合同效力亦能达到良好的社会效果。因此，法官需要从司法与监管的衔接度考量角度来确认司法回应监管的方式，以期实现法律效果和社会效果相统一。裁判认定合同无效即等同于对监管规定的正面式回应，笔者搜集的186起案件中最终认定合同全部无效的情形，大部分判决均对其中涉及的监管规定进行了分析和评价，以司法的方式直接对监管进行了正面回应。

2.司法隐蔽式回应监管

实践中亦存在法官对监管规定进行隐蔽式回应，当然这不等同于司法与监管的脱钩，而是在裁判过程中法官从保护金融投资者以及金融交易市场的安全稳定角度考量作出的不同方式，如案例2免债保壳案的抄送司法建议方式，二审法官对内事实穿透了当事人真实意思有效，但规避行为没有影响对内效力，而在对外即投资者角度，基于该行为可能构成虚假陈述，一旦监管作出处罚，可能引发集体诉讼，因此并未直接回应免债保壳这一异常行为是否符合退市规则等监管政策以及规避监管，但在案外法院以司法建议的方式抄送相关监管部门。随之引发了监管部门的关注，监管机构向涉案上市公司发出了《关注函》，要求涉案上市公司对是否通过债务豁免规避退市作出说明，由监管部门判断交易主体的行为是否合规。

因此，笔者认为，司法穿透后，只要不引起否定合同法律效力，也不一定要在裁判中正面回应是否规避监管，案外通过抄送监管的方式向监管发送司法建议，以司法的效应传导监管，实现司法与监管的良性互动，亦能达到三个效果的统一。